交银国际：拼多多用户数量增长和客均支出持续提升 维持买入评级

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　　交银国际发布研报，拼多多(PDD.US)20 年 1 季度收入为 65 亿元(人民币，下同)，同比增 44%，主要受 GMV 增长推动，但部分被疫情期间广告佣金下降所抵消。年活跃客户(环比增 4300 万)和客均支出(1,842 元，同比/环比增 47%/7%)的增长推动 GMV 同比增 99%。调整后营销费用占收入比重为 108%，对比 19 年 4 季度为 84% 和 19 年 1 季度为 103%。

　　预计 20 年 2 季度 GMV 将环比/同比增 30%/68%，带动收入环比/同比增 69%/52%。5 月拼多多日均订单已超 6500 万，该行预计 2020 年 GMV 增 67% 至 1.68 万亿元，其中年活跃用户达 7.25 亿(增加 1.4 亿)，客均支出达2,322 元，同比增 35%。

　　基于对 GMV 的估算上调，该行提升 2020/21 年收入估算 10%/18%，并预计随着收入增长，亏损率将逐渐收窄，营销支出(2020/21 年占收入比重为 83%/70%)绝对金额将继续提升，以支撑 ARPU 增长。该行预计 PDD 将继续受益于疫情爆发后中小企业从线下到线上的加速转换和用户行为的转变。基于用户数量的增长和客均支出的持续提升，该行将目标价从 46 美元上调至 73 美元(对应 2020/21 年 13 倍/8 倍市销率)，维持买入评级。